“Não é gringo louco comprando”. Kapitalo vê fundamento no fluxo

O fluxo para a Bolsa brasileira tem fundamento: a expectativa de que podemos estar no início de um ciclo de alta das commodities, na visão dos gestores de renda variável da Kapitalo.

Para Hegler Horta e Bruno Mauad, as mudanças geopolíticas que começaram na pandemia e se acentuaram recentemente estão aumentando a demanda por commodities – o que atrai investimentos para o País apesar de toda a incerteza local.

"Não é o gringo louco que apertou um botão e comprou um monte de índice do nada," Mauad disse ao Brazil Journal.

Com essa tese, as principais posições do fundo desde 2022 são exportadoras de commodities (como a Vale e a Suzano), empresas ligadas à cadeia de petróleo (como Brava e Vibra), e a Embraer.

Em 2024, boa parte do retorno veio da BRF, quando a ação mais que dobrou como resultado do turnaround antes da fusão com a Marfrig – alinhando um micro positivo ao ambiente externo macro favorável.

Horta e Mauad são responsáveis pelo portfólio de renda variável dos fundos multimercado da Kapitalo e também pelo fundo de ações Tarkus – que está entre os long only mais rentáveis do País em 12, 24, 36 e 60 meses, segundo um levantamento da Outliers Advisory.

O fundo sentiu o baque em março, quando perdeu 6% – o dobro da média dos long only – em meio às dúvidas sobre o crescimento global.

A reação dos gestores foi reduzir a exposição bruta mas manter a carteira, apostando na maior demanda por commodities. O ajuste também foi uma resposta ao aumento da incerteza eleitoral.

O fundo tem ainda posições vendidas: desde a última eleição de Lula, os shorts se concentram em ações de varejistas e outras empresas dependentes da economia brasileira.

"Nunca compramos a ideia de que haveria uma queda consistente de juros. O mercado tentou antecipar esse movimento em vários momentos, mas sempre acabou esbarrando na realidade fiscal," disse Horta.

Abaixo, os principais trechos da conversa.

Vocês reduziram a exposição em março, com a mudança brusca de cenário em meio à guerra. Como estão investindo agora? Hegler Horta: O cenário que vínhamos trabalhando desde o fim do ano passado era de um crescimento global ainda relativamente robusto.

Havia alguns sinais de desaceleração, mas ao mesmo tempo os bancos centrais indicavam espaço para cortes de juros — um ambiente, portanto, mais pró-risco. Se a atividade seguisse forte, ótimo para os emergentes; se desacelerasse, haveria espaço para estímulo via juros.

Em relação ao Brasil, éramos mais cautelosos. Não víamos tanto espaço para queda de juros, principalmente por conta da política fiscal ainda frouxa e do contexto eleitoral.

Diante disso, montamos um portfólio mais voltado para a demanda global, com mineradoras, produtoras de papel e celulose e Embraer, entre outras companhias. Ao mesmo tempo, reduzimos exposição a nomes domésticos, principalmente os mais alavancados, e montamos alguns shorts.

Essa estratégia vem sendo construída gradualmente desde 2022.

Desde o início do novo governo, nunca compramos a ideia de que haveria uma queda consistente de juros. O mercado tentou antecipar esse movimento em vários momentos, mas sempre acabou esbarrando na realidade fiscal.

A carteira ainda mantém essas características, mas o choque do petróleo em março colocou em xeque parte das premissas do cenário externo — já que pode afetar renda do consumidor e inflação ao mesmo tempo, dificultando a atuação dos bancos centrais.

Por isso, reduzimos tanto posições ligadas à demanda externa quanto os shorts em nomes domésticos. Diminuímos a exposição bruta, mas a líquida continua em torno de 100%.

No meio de um choque relevante, as correlações entre ativos mudam e a volatilidade aumenta. Mesmo mantendo a convicção na nossa tese, reduzimos a exposição até que o cenário fique mais claro.

Apesar desse choque externo, o Brasil continua recebendo investimentos externos.

Bruno Mauad: Nossa visão é que o fluxo estrangeiro para o Brasil tem fundamento. Não é o gringo louco que apertou um botão e comprou um monte de índice do nada.

O mundo passa por um processo de desglobalização desde a covid, quando países e empresas perceberam que precisavam ter produção local de alguns ativos estratégicos e estoques.

A guerra no Irã acentuou essa discussão geopolítica. Um cara fecha um estreito e você fica sem fertilizantes.

A demanda por commodities já aumentou, e o Brasil se beneficia por ter minério de ferro, petróleo, cobre.

Horta: O mundo vai precisar trabalhar com mais estoques, e isso será potencialmente benéfico para o Brasil.

Em relação ao petróleo, antes da guerra estávamos levemente underweight, como a maioria dos gestores, porque havia uma pressão de oferta.

Aumentamos um pouco a posição agora e estamos mais neutros.

No curto e médio prazo, o mercado deve continuar apertado, com os países recompondo as reservas estratégicas – e quem não tinha reserva viu que precisa estocar.

Não acho que os preços do petróleo vão voltar para onde estavam antes da guerra.

Algumas ações ficaram caras na Bolsa – porque subiram demais, ou porque o cenário mudou?

Mauad: É difícil dar uma resposta única porque o mercado brasileiro é muito heterogêneo. As empresas ligadas à economia doméstica são binárias: podem parecer baratas ou caras dependendo do desfecho macro.

Se projetarmos a continuidade da política econômica após a eleição, com juros reais na faixa de 8% a 11%, muitas estão caras — e algumas inclusive já ficaram pelo caminho este ano.

Mas se houver uma mudança de política com queda relevante do custo de capital, esses mesmos ativos podem parecer baratos.

No caso das commodities, também há muita discussão ancorada em premissas. Pegando o exemplo da Vale: algumas projeções assumem minério de ferro voltando para US$ 60–70. Se o preço se sustenta mais próximo de US$ 100, o papel está barato.

Nossa visão é que as exportadoras ainda oferecem valor, em parte porque temos uma leitura diferente sobre esse ciclo.

Como vocês se posicionam para o caso de o "desfecho" eleitoral indicar um corte sustentável de juros e beneficiar a Bolsa?

Horta: Ainda é cedo para fazer grandes apostas. Vou estressar um pouco o argumento: Lula versus Bolsonaro de novo, ninguém convence mais ninguém de nada.

Dependendo de como for a disputa, a eleição será decidida por uma pequena parcela dos eleitores, que vai escolher o candidato um mês antes. Vai pesar o que acontecer naquele mês, e não temos a menor ideia do que será. Já foi facada, já foi Trump.

O pessoal do marketing sempre vai testar diferentes temas para tentar identificar qual pode gerar aderência na população. Podemos ter qualquer teoria, mas, se surgir um fato novo poucos dias antes da votação, isso pode definir o resultado.

Por isso, preferimos estar mais cautelosos. Essa redução de risco que fizemos no portfólio em março também teve a ver com isso.

No começo do ano, víamos 52%-48% com algum viés para o Lula, por ser o incumbente. A surpresa dos últimos meses é que o Lula está parecendo um candidato mais fraco.

Hoje vemos algo mais próximo de 50-50, talvez até com uma leve vantagem para a oposição — mais pela fraqueza do incumbente do que pela força do adversário.

O mercado vai ser obrigado a tomar mais risco conforme a eleição se aproxima. A gente, por enquanto, prefere manter uma postura mais cautelosa e ir ajustando gradualmente.

Mauad: A expectativa de corte da Selic que havia para este ano, e não era grande, já diminuiu por conta do choque externo.

A raiz do problema é o que o governo não quer atacar, que é o crescimento do gasto público. Sem um controle de despesas, fica difícil prever uma redução sustentável dos juros.

E, se os juros continuarem altos, algumas empresas não vão sobreviver por muito tempo.

Muita gente quer investir no Brasil pelas razões que a gente discutiu. O que falta é o custo do dinheiro cair.