Small caps x IBOV: fluxo externo cria “duas bolsas” no Brasil

É comum existir um prêmio por liquidez no mercado, mas o fluxo externo que inundou a Bolsa brasileira nos últimos meses alargou o gap entre as ações do Ibovespa e as small caps — tanto em termos de desempenho quanto de valuation.

Essa diferença começou a aumentar em 2021. A alta da Selic na ressaca da pandemia penalizou as ações de varejistas e outras empresas sensíveis a juros – boa parte delas, small caps.

Mas este ano, o movimento se acentuou, com a B3 recebendo R$ 65 bilhões em investimentos externos – recursos que foram direcionados basicamente para os papéis mais líquidos, ou diretamente ou via ETFs.

Enquanto isso, os locais estão vendendo. Os investidores institucionais locais sacaram cerca de R$ 50 bilhões da B3 neste ano.

"A combinação de estrangeiros comprando e locais vendendo provoca essa distorção," um gestor de ações disse ao Brazil Journal. "Quem compra small caps são os fundos dedicados e os locais, e esses investidores estão esperando um cenário mais claro sobre economia e juros para investir."

Além disso, a valorização das petroleiras – em razão do aumento de preços com a guerra – também ajudou o Ibovespa. Os papéis de Petrobras e PRIO, que juntos têm cerca de 15% do índice, subiram em torno de 50% desde janeiro.

Conclusão: enquanto o Ibovespa está nas máximas históricas, o SMAL11, o ETF que segue o índice de small caps da B3, está 20% abaixo do pico atingido em meados de 2021.

O Ibovespa sobe 20% desde o início do ano, 46% em 12 meses e 60% desde 2021. Enquanto isso, o SMAL11 se valorizou apenas 9% em 2026, 22% em um ano – e teve uma baixa de 14% em cinco anos.

Há diferenças mesmo entre empresas do próprio Ibovespa, com as ações mais líquidas subindo mais que o restante dos papéis, apesar de não haver mudança nos fundamentos que justifique um desempenho superior dos principais pesos do índice.

O múltiplo do Ibovespa está em 10,6x o lucro para os próximos 12 meses, pouco acima da média de 10,3x dos últimos dez anos, segundo a XP. Já as small caps negociam com um desconto de 10% em relação à média, a 9,3x lucro.

É possível que as small caps retornem aos níveis históricos de valuation, mas ainda é cedo para apostar nesse trade de convergência, disse Fernando Ferreira, o estrategista-chefe da XP.

"Isso deve acontecer em algum momento. A dúvida é quando," disse Ferreira. "O catch up das small caps depende da queda de juros, porque boa parte dessas empresas depende da economia doméstica."

Além disso, a retomada – quando e se acontecer – não necessariamente vai alçar todas as empresas descontadas de volta à média.

"Muitas varejistas, por exemplo, não devem crescer como no passado, com a concorrência do e-commerce e as vendas nas redes sociais. O P/E pode subir uns 40%, mas acho difícil dobrar para retornar à média histórica," diz um gestor que investe há anos no setor.

Em relação ao índice de small caps, a retomada pode ser mais complicada em razão da "metodologia horrorosa" do indicador, disse Christian Keleti, fundador da AlphaKey.

O índice reúne empresas com baixa capitalização e ações pouco negociadas – o que faz com que companhias que estão num mau momento passem a fazer parte do indicador (aconteceu com a Hapvida e Natura recentemente).

"Ao mesmo tempo, quando elas crescem acima de um certo patamar, precisam sair da carteira, o que impede um investidor de aproveitar totalmente o ciclo de recuperação de uma empresa," disse Keleti.